随着CeFi、DeFi和加密资产之间的杠杆相互依赖性加强，系统性风险正在上升

Galaxy Digital 的研究部门在 6 月 4 日的 第一季度借贷数据报告中表示，中心化和去中心化加密借贷之间的互联互通正在加剧系统性风险。

报告估计，截至 3 月 31 日，去中心化借贷应用程序、中心化借贷机构和加密货币支持的稳定币发行商的未偿还加密货币抵押债务超过 390 亿美元。

defi 协议占总量的 45.3%，中心化平台占 34.6%，抵押稳定币占 20.1%。 据报道，许多中心化平台在 DeFi 轨道上筹集短期流动性，然后将资金借出到链下。

这种重复导致相同的债务义务出现在链上数据和私人分类账中，人为地夸大了总体借款数字，并使市场压力期间的实时风险评估变得复杂。

跨场地清算

由于智能合约会立即执行保证金规则，因此价格的急剧下跌通常会首先触发 DeFi 平台上的自动清算。

从 DeFi 借款的中心化平台可能会通过召回贷款或在交易所清算客户抵押品来做出回应，从而进一步给价格带来压力。

这些强制出售会反馈到市场中，加剧波动性，并引发额外的链上清算，特别是对于比特币（BTC）、以太坊（ETH）和质押 ETH（stETH）等 在各个场所广泛使用的资产。

Pendle 代币在第二季度表现出了这种反身性。在 Aave 启用高贷款价值比抵押后，用户存入了近 14 亿美元并借入了稳定币，导致 DeFi 总供应量在 5 月 26 日超过 540 亿美元。

如果价格下跌，大规模清算可能会回流到具有镜像风险敞口的中心化交易平台。

债务融资国债

与此同时，企业财务部门为该系统增加了另一个信用层。报告指出，上市公司发行了至少127亿美元的可转换债券和零息债券，用于为加密货币资产融资。这些公司包括Strategy、Riot Platforms和Twenty One Capital。 

仅 Strategy 一家就欠债 82 亿美元，每季度支付 1750 万美元利息。大多数票据将在 2027 年中至 2028 年底到期，这造成了再融资高峰，与采取类似财务政策的同行所承担的债务情况相吻合。 

为了管理短期债务，许多公司依赖场外稳定币贷款，其利率通常比现行DeFi利率高出2%至4%。利差收窄表明，中心化平台正在积极以DeFi为基准，将私人信贷成本与链上条件挂钩。

当 DeFi 利率发生变化时，场外借贷成本会迅速调整，从而收紧对国库借款人和其他参与者的保证金要求。

Galaxy 的结论是，信贷渠道的多样化虽然提高了借贷能力，但也加强了整个系统的冲击传导。

由于缺乏标准化披露或实体级风险敞口的链上归因，监管机构和市场参与者对加密信贷市场中存在的全部风险仍然一无所知。