2025 年末及以后的加密货币：鲍威尔的讲话对利率、通胀和资产的影响

美联储主席杰罗姆·鲍威尔周五在杰克逊霍尔经济政策研讨会上的讲话平衡了不断上升的通胀风险和脆弱的劳动力市场，而现在的政治日程增加了他的最终继任者在利率问题上不那么谨慎的可能性。

他表示，“关税对消费者价格的影响现在已清晰可见”，并将持续显现，但具体时间尚不确定。7月份，总体个人消费支出（PCE）通胀率为2.6%，核心通胀率为2.9%，商品价格从去年的下跌转为上涨。

他将劳动力市场描述为一种“奇怪的平衡”，工资增长从 2024 年的每月 168,000 个放缓至近几个月的每月 35,000 个左右，而失业率则为 4.2%。

移民数量已降温，劳动力增长放缓，维持失业率稳定所需的盈亏平衡招聘速度也较低，这掩盖了经济的脆弱性。他表示，总体而言，短期通胀风险“偏向上行”，就业风险“偏向下行”，这种组合表明，应该谨慎行事，而不是快速放松货币政策。

美联储放弃了2020年的“平均通胀目标”，恢复了2%的灵活目标，并澄清说，就业率可以高于预计的最高水平，而无需自动强制加息，但不能以牺牲价格稳定为代价。

他强调：“我们不会允许一次性物价上涨演变成持续的通胀问题。”政策“并非按照预设的路线”，尽管9月份数据尚未公布，但除非数据进一步走弱，否则快速降息的门槛似乎很高。

这一宏观立场正处于市场无法忽视的新政治背景下。鲍威尔的现任任期将于2026年5月15日结束，他已表示打算干满任期。唐纳德·特朗普曾攻击鲍威尔并呼吁降低利率，但法律保护意味着总统不能因政策分歧而罢免美联储理事或主席。

特朗普可以在2026年之前宣布他心仪的鲍威尔继任者，这将使市场有时间消化这位可能比鲍威尔更温和、更能容忍增长风险的美联储主席。即使接下来的几次FOMC会议仍将取决于数据，这种即将到来的转变对于2026年的利率走势至关重要。

周五，特朗普公开威胁称，如果美联储理事丽莎·库克不辞职，他将以抵押贷款欺诈罪名解雇她，政治紧张局势再次浮现。与鲍威尔一样，理事也受到强有力的保护，只有正当理由才能被罢免。市场对此的解读并非将其视为迫在眉睫的治理威胁，而是美联储人事压力可能加剧的信号，这加剧了未来领导层和沟通方式的不确定性。

讲话指出，除非通胀明显回落，否则2025年第四季度的宽松路径将放缓，幅度也更小。关税转嫁效应使商品价格保持坚挺，而服务业价格仅能逐步下调，这意味着只有当增长数据疲软时，前端收益率才能保持坚挺，收益率曲线才会趋陡。

未来，如果主席不再那么谨慎，他可能会通过发出更快走向中性的信号来压缩期限溢价，但从现在到那时，利率波动性仍然很高，而且反弹是由数据而不是政策主导的。

谨慎的美联储支持软着陆的论调，但不支持快速的市盈率扩张。盈利增长可以支撑基准，但对利率敏感的成长型股票仍然容易受到通胀或工资意外上涨的影响，从而进一步推迟降息。

如果市场开始消化一位更愿意在通胀回暖的背景下放松货币政策的主席，周期股和小型股可能会受到追捧，但如果通胀预期出现波动，信誉风险就会上升。目前，股市的交易主要取决于每次通胀数据、非农就业数据更新和美联储沟通之间的差距。

加密货币处于流动性与通胀的交汇点。长期维持高位将抑制投机性资金流入山寨币和加密货币相关股票，例如矿商、交易所和持有大量债券的公司，因为融资成本居高不下，风险预算却捉襟见肘。

与此同时，持续高于目标的通胀率维持了硬资产的叙事，并支撑了对稀缺性或结算最终性资产的需求。在美联储发出更坚定的降息信号之前，这种组合有利于比特币和大市值、有现金流支撑的代币，而不是那些存续期较长、叙事性强的项目。

如果 2026 年的继任主席被认为不那么谨慎，流动性周期可能会更加果断地转向对加密货币有利，但实现这一目标的代价是更大的波动性，因为交易员会对领导层、参议院的确认和数据进行干预。

即使美联储9月份降息（目前看来可能性很高），鲍威尔的框架也暗示着经济下滑路径将由通胀预期而非市场希望决定。抵押贷款锁定抑制了房地产市场的传导，因此小幅降息可能无法迅速释放经济增长潜力。

全球其他地区的宽松政策略微提振了流动性，但美元的走势和期限溢价将取决于美国通胀表现是像一次性关税冲击，还是一个更具粘性的进程。在前一种情况下，加密货币的市场广度可以改善，风险可以超越领头羊；在后一种情况下，领头羊地位仍然狭窄，涨势会因热门数据而消退。

市场现在必须评估一个两阶段机制：鲍威尔在2025年之前将采取谨慎的数据驱动立场；然后，特朗普可能会选择一位主席，如果经济增长放缓，他会对高于目标的通胀不那么耐心，或者更愿意承担通胀风险来支持经济活动。任命限制和参议院确认是现实存在的，因此全面转向并非必然，但结果的分布会更加广泛。

对于国债而言，这可能意味着更高的期限溢价，直到领导地位确定为止；对于股票而言，这可能意味着轮换和要素流失；对于加密货币而言，这可能意味着更强劲的中期流动性故事与更波动的短期交易相结合。

由于关税推高物价，就业引擎减速，鲍威尔要求提供时间和数据。市场现在必须在2025年第四季度之前维持这种谨慎态度，同时还要考虑2026年美联储主席不够谨慎的现实可能性。

这两步使得明年成为对美国国债耐心的考验、对股票的磨砺和对加密货币波动性交易的考验——其回报取决于通胀是否足够短暂以致美联储可以降息，或者是否足够持续以致下一届美联储选择降息。